烟台万华（600309）公司点评研究报告维持“推荐”2010-4-1分析师：刘元瑞(8621)68751310meiyinxi@gmail.com执业证书编号：S0490209080266联系人：梅崯玺(8621)68751310meiyinxi@gmail.comMDI价格旺季反弹事件描述烟台万华4月份MDI挂牌价上涨1000元/吨，聚合MDI报价上涨至18000元/吨，纯MDI上涨至19400元/吨，超出市场预期。我们有六点评论：第一：旺季来临，下游需求良好是MDI价格连续上涨的主要原因。第二：按照4月份的最新报价，万华当前盈利已经恢复至2009年3季度水平，2010，2011年年化业绩分别为0.91，1.04。第三：2010年4月起，亚洲装置集中检修，MDI价格上涨有继续超预期的可能。第四：万华业绩受益于MDI涨价，弹性十足。第五：受益于需求恢复，产能扩张放缓，未来2~3年内MDI行业周期向上，万华具有极大的配置价值。第六：估值：预计2010年，2011年万华业绩分别为1.09元和1.71元，对应PE分别为22和14。考虑到未来MDI行业大周期向上，短期MDI涨价有继续超预期的可能，MDI生产的不稳定性因素犹存，建筑节能的概念长期存在，维持对万华的“推荐”评级。事件评论第一，旺季来临需求向好是MDI价格上涨的主要原因。烟台万华4月1日公布产品报价，MDI挂牌价较3月份上涨1000元/吨，聚合MDI报价上涨至18000元/吨，纯MDI报价上涨至19400元/吨。MDI挂牌价格连续4个月上涨，聚合MDI，纯MDI价格2010年以来累计涨价幅度分别达到2000，2400元/吨。受益于家电下乡政策的持续和补贴范围的扩大，截止2010年2月份，MDI主要下游冰箱累计产量达到975万辆，同比增长达到45%。尽管同比的大幅增长部分原因是由于2009年1月份基数较低，但我们也注意到，2006~2010年2月份冰箱累计产量分别为722，604，641，975万台，可以看出，2010年冰箱产量同比大幅增长更大程度上并非是由于基数的原因。请阅读最后一页评级说明和重要声明图1：2010年以来MDI挂牌价格连续4个月上涨图2：下游冰箱2010年需求继续大幅增长20000700100%1950060080%1900050060%185001800040040%1750030020%17000165002000%16000100-20%155000-40%150002010年1月2010年2月2010年3月2010年4月07-207-407-607-808-208-408-608-809-209-409-609-810-207-1007-1208-1008-1209-1009-12聚合MDI挂牌价元/吨纯MDI挂牌价元/吨冰箱产量当月/万台冰箱年度累计产量同比增长资料来源：环球聚氨酯网，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究部其他各个下游子行业存在类似的情况，2010年以来，汽车的月度产量，地产的新开工面积保持了2009年下半年以来的高增长，我们认为MDI需求恢复良好是支撑MDI大幅涨价的主要原因。图3：2010年以来下游房地产保持高增长图4：2010年以来下游汽车行业保持高增长2560%180160%50%160140%20120%40%140100%30%1201580%10020%60%801010%40%6020%0%5400%-10%20-20%0-20%0-40%2000-22001-22002-22003-22004-22005-22006-22007-22008-22009-22010-206-106-406-707-107-407-708-108-408-709-109-409-710-106-1007-1008-1009-10商品房施工面积年度累计新开工面积年度累计商品房施工面积同比新开工面积同比汽车当月产量/万辆汽车年度累计产量同比资料来源：Wind，长江证券研究部资料来源：Wind，长江证券研究部2010年以来，MDI月度进口数据同比大幅增长，从某种程度上证明了2010年旺盛的需求。国内MDI价格迟迟没有大幅上涨，主要是因为国际MDI价格上涨滞后于国内，1，2月份国内市场受到低价货源冲击。图5：2010年起MDI进口量大幅增加4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.007-107-307-507-707-908-108-308-508-708-909