企业并购价值评估主要内容1.价值评估理论1.2埃尔文.费雪的价值评估理论投资项目的价值就是未来现金流量以市场利率进行折现的现值，如果折现值大于投资额，则项目可行。1.3莫迪格莱尼-米勒的价值评估理论◇无企业所得税时的MM模型-命题一（企业价值模型）：VL=VU=EBIT/k=EBIT/kU（VL、VU有债务、无债务的企业价值，EBIT预期利润，kU相同经营风险等级的无债务企业的权益资本成本）-命题二（权益资本成本模型）：有债务企业的权益资本成本等于同一经营风险等级中无债务企业的权益资本成本加上根据无债务企业的权益资本成本与有债务企业的债务资本成本之差乘以债务权益比率kS=kU+（kU-kd）×D/S-命题三：企业应投资于那些内部报酬率大于综合资本成本的项目可见，在无企业所得税的情况下，企业的价值与企业资本结构无关，负债不增加企业价值，权益资本成本率随负债的增加而增加◇有企业所得税时的MM模型-命题一（企业价值模型）：有债务的企业价值等于相同经营风险等级的无债务企业价值加上赋税节余的价值（即所得税率与债务价值的乘积）VL=VU+T×D-命题二（权益资本成本模型）：kS=kU+（kU-kd）×（1-T）×D/S企业负债越多企业价值越大1.4资本资产定价模型（CAPM）的价值评估理论（威廉.夏普）■kS=kf+β×（km-kf）（kS普通股要求的投资报酬率，kf无风险资本报酬率，km证券市场投资报酬率，β普通股的系统风险系数）◇现代主流的价值评估理论折现股东收益法：如高登的股利固定增长估价模型S=D1/（KS-g）折现企业收益法：如克雷沙.帕利普、汤姆.科普兰，收益口径是企业现金流量、税息前利润2.1一般原理一般步骤:◇预测未来收益。未来收益分类：按享有收益的主体不同：企业收益、股东收益，按内涵不同：现金流量、帐面收益未来收益增长模式：三阶段、两阶段、单阶段、预测期后固定增长三阶段：高增长、回落增长、稳定增长两阶段：超常增长后的稳定增长，递减增长后的稳定增长单阶段：固定增长模式预测期后固定增长：把三阶段的前两段增长模式进行预测计算出确定的未来收益，包之后的未来收益增长简化为固定速度增长◇确定折现率。未来收益享有的主体不同相应地选择不同的资本成本率◇计算评估结果并解释Rj，t为第t期第j经济状况下的未来收益，Ki为第i期的折现率，Pj为第j经济状况发生的概率如折现率每期不变，可简化为：经济繁荣时：V1=120/（1+10%）+160/（1+10%）（1+9%）+200/（1+10%）（1+9%）（1+8%）=397.99经济一般时：251.54经济衰退时:153.66评估价值=397.99×0.25+251.54×0.5+153.66×0.25=263.432.2折现企业自由现金流量的评估技术2.2.1企业自由现金流量企业经营带来的现金流量满足企业再投资需求的现金后尚未向股东和债权人支付现金前的剩余现金流量直接法：直接根据企业的现金流入与流出量项目计算间接法：在税息前利润的基础上加减各类调整项目计算现金流量表法：根据现金流量表测算直接法的步骤销售商品提供劳务收到的现金对外投资股利性收益收到的现金其他与经营活动有关而收到的现金减：购买商品接受劳务支付的现金支付给职工的现金其他与经营活动有关而支付的现金支付的有关税费=企业营业现金流量减：资本性现金支出=企业自由现金流量资本性现金支出指企业对内的固定资产及无形资产和对外投资现金支出对外投资股利性收益收到的现金作资本性支出的递减项或营业收入的部分,将影响营业现金流量直接法：工作量大，适用于并购后经营管理有较大变化时间接法的步骤营业收入（包括股利性投资收益）减：付现营业成本及费用=税息前、折旧摊销前收益（EBITDA）减：所得税=息前、折旧摊销前收益（NOI）减：营运资本支出=企业营业现金流量减：资本性支出=企业自由现金流量营运资本支出是经营性非现金流动资产增加减经营性流动负债增加，它减少了当期经营活动产生的现金流量对外投资股利性收益收到的现金的处理与前相同现金流量表法的步骤利用主表资料：企业自由现金流量=营业现金流量净额+投资现金流量净额或利用补充资料：企业自由现金流量=（净利润+折旧及无形资产摊销等+财务费用-投资净收益）-营运资本支出-资本性支出评估实务中企业现金流量的计算采用所得税调整后的现金流量作为企业现金流量：FCFFt=EBIT（1-T）（1-λt）。λt（净投资比率）为净投资支出（营运资本支出与资本性支出之和CI减折旧摊销D）占纳税调整后税息前利润EBIT（1-T）的比率，即：λt=（CI-D）/EBIT（1-T）计算过程简化如下步骤：营业收入（O