第五讲公司价值评估公司价值评估法一、比较价值法OS公司与GES公司的会计数据与金融市场数据（1997年）OS的税后收益×GES市盈率=1020×15.7=16000万元OS的现金收益×GES股价现金比=（1020+800）×8.3=15100万元OS的权益账面值×GES股价与账面价值比=7700×1.9=14600万元按15000万元估计权益资本的市场价值，于是有：OS公司的市场价值=15000+6100=21100万元二、现金流贴现方法公司自由现金流：由公司资产创造的现金流.公司自由现金流=营业净现金流-净资本支出其中：营业净现金流量=销售收入-销售成本-销售及管理费用-税金-营运资本需求变动量由于：销售收入-销售成本-销售及管理费用-税金=EBIT（1-T）+折旧营业净现金流=EBIT（1-T）+折旧-WCR所以：公司自由现金流（CFA）=EBIT（1-T）+折旧-WCR-净资本支出股权自由现金流：履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再投资需要之后的全部剩余现金流.OS公司预期现金流单位：百万元预测方法的内在逻辑性：假设OS以9%的利息借债，所得税率为40%，公司债务的税后成本为5.4%。假设政府长期债券在1998年1月为6.06%，市场风险补偿为7%，其可比公司GES的值已知为1.1，于是有：权益成本=6.06%+7%×1.1=13.76%假设以可比公司的资本结构代替OS的目标资本结构，GES公司权益价值比例为70%.于是有:WACC=70%×13.76%+5.4%×30%=11.25%OS公司2002年末的公司价值：例1：A公司拥有股东权益价值4500万元，普通股股票数量为300万股（每股价值15元）。收购对象B公司目前的资产负债率为30%，债务的市场价值为520万元，债务的税后成本为7%,股东权益的市场价值为1100万元，公司现有普通股110万股，每股价值为10元。收购后B公司的债务完全由A公司承担，并且A公司准备将其负债率提高到40%，收购后负债率的提高不影响负债的资金成本。但股东要求的报酬率升为18%。试分析收购的可行性。(1)企业终值按照2005年现金流量222+245-230=237万元，在后续的各年中以6%的速率持续增长计算，即:(3)计算合并后的现金流量现值:例2：OS公司的权益收购价四、调整后的净现值法（APV）例：某投资项目需要2000万元的初始投资，10年内每年产生400万元的税后自由现金流量，权益资本对这一项目所要求的投资收益率为12%。公司的所得税率为30%。其次估计债务融资的影响：年度年初债务余额利息支出利息的税收屏蔽现值系数税收屏蔽现值在投资净现值中加上税收屏蔽影响109万元，该项目调整的净现值为：APV=260+109=369（万元）案例：经典杠杆收购案——RJRNabisco购并案用APV方法分析KKR制胜的策略KKR计划卖掉RJR的几个食品部门，对余下部分进行更有效的经营，下表是在此基础上，KKR对RJR预计的现金流量。RJR的经营性现金流量（单位：百万美元）在财务策略上，KKR计划大幅度提高负债率，特地发行了240亿美元的新债，每年利息费用达到30亿美元以上。预计利息费用和节税额如下表：RJR杠杆收购的评估（除每股数据外均以百万美元为单位）项目1989（1）完全权益融资下的现金流在1988年末的现值是：（3）计算1989-1993年利息节税额的现值1993年末节税价值=1993年末负债时的企业价值价值-同年无负债的价值=266.54-237.46=29.08亿美元再按贷款利率折算成1988年末的价值：五、经济增加值（EconomicValueAdded,EVA）