证券研究报告·行业研究·环保行业2015年环保行业投资策略商业模式进化细分行业成长看好（维持）回顾：市场对行业的质疑犹如硬币的某一面，同样的产业特征必然会带来优点和缺点，而市场情绪的波动则使得在一定时期其中一面被放大。“相对高估值+新驱动因素少+业绩低于预期”才是环保行业2014年市场表现平淡的根本原因。展望：环保行业的相对估值优势正在显现。承接之年新的刺激因素正在产生。行业面临“十二五”规划任务考核压力，同时“十三五”周期开启，中国的环境污染问题依然严峻，政策会在下一个五年计划中继续发力，让市场对行业的发展重新定位。从宏观视角来看，环保产业的发展良好地契合了“新常态”时期国民经济转型升级和稳增长两方面的诉求，因此将节能环保产业的发展目标定位于“支柱产业”有逻辑合理性和强大的现实意义。国民诉求升级将使得改善环境质量成为整个社会的共同诉求。行业驱动因素正在从政策这单一的外生变量转变为政策、生态需求双轮驱动，对环保行业维持“看好”评级。行业商业模式进化：对于内生性需求强烈但并不直接、价值3转化路径不通畅的环保行业而言，商业模式的作用尤为重要。良好的商业模式有助于环保企业在发现需求的情况下引导需求、并且顺利地转化成为价值。环保行业新兴的优秀商业模式主要有以下三个方面：1）PPP模式解决污染治理压力和地方政府财政状况之间的矛盾。政府和企业各司其职。政府从注重检查到长效监管，从主抓投资到补贴运营。在项目运行效果和企业收益之间寻求最佳平衡点，从而吸引更多的社会资本进入以解决环保行业发展的需求。2)智慧环保模式下监测行业马太效应显现，企业的成长路径从卖单个项目转化为卖整体环境监测治理解决方案，强势企业增速更快，将设备制造和系统运营经验有机结合在一起的企业无疑将在产业发展中占得优势地位。）园区模式助力增长提速。在固废领域，生态园区实现产业间资源共享、循环利用的耦合共生关系，有助于固废处置与资源化行业丰富、多元、协同发展，产生产业集群效应。在工业水处理领域，通过工业园区来切入污水处理市场相比较突破分散的单个企业更为高效。同时，工业园区内企业废水经过各自预处理之后，集中深度处理的模式，将有效降低单个企业的投入，对处理企业利润贡献也更加明显。细分行业的角度：建议关注1）资源化属性明显的再生水行业、2）受益饮用水安全诉求的直饮水行业、3）核电重启带来的水处理机会、4）有望后来居上的污泥处置行业中商业模式成熟的企业、5）VOCs监测行业、6）大环境领域的生物质发电行业。标的物选择：关注商业模式进化与优秀细分行业的交集。建议关注碧水源（300070）、桑德环境（000826）、巴安水务（300262）、中电环保（300172）、富春环保（002479）、聚光科技（300203）、凯迪电力（000939）、科林环保（002499）。2014年11月30日行业走势环保工程及服务Ⅱ(申万)沪深30030.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%相关研究1．大气王者归来水十条呼之欲出2014年10月13日2．大气污染防治行动计划考核办法点评2014年5月28日3．危机与转机：中国环境的冲击与应对2014年01月15日请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所环保行业2014年11月30日1.回顾-一枚硬币的两面1.1.2014年市场表现平淡2014年对于资本市场是精彩纷呈的一年，行业、热点全面起舞，然而环保行业在2014年的表现相对黯淡.我们构建的大环境股票组合在2014年上涨16.28%，相对中小企业板30.87%、全部A股31.54%和创业板37.60%的涨幅仍有相当差距。而公用事业属性浓厚的环保工程与服务板块则上涨9.25%，在所有行业表现中排名最后。图表12014年环保行业市场表现60.0050.0040.0030.0020.0010.0050.9949.7349.5946.7345.9043.8743.5042.7938.2737.8937.8736.4336.3636.2936.2535.3532.0531.3029.6129.0628.1224.3023.9721.5621.1016.8916.2810.829.979.250.00资料来源：Wind资讯，东吴证券研究所图表22014年环保行业跑输市场40.0037.6035.0030.0025.0030.8731.5420.0015.00