2014年03月27日00:00来源：《劳动保障世界》2013年第12期作者：黄剑丹字号HYPERLINK"javascript:doZoom(18)"\t"_self"HYPERLINK"javascript:doZoom(16)"\t"_self"HYPERLINK"javascript:doZoom(14)"\t"_self"HYPERLINK"javascript:window.print();"\t"_self"打印HYPERLINK"mailto:skw01@cass.org.cn"\t"_self"纠错HYPERLINK"http://sub.cssn.cn/glx/glx_qygl/201403/t20140327_1048147.shtml"\l"分享#分享"\t"_self"分享HYPERLINK"javascript:void(0)"\t"_self"推荐浏览量215内容摘要：1984年Myers和Maj1uf提出优序融资理论，他们认为公司采用的融资顺序应是：内部融资、债务融资、股权融资。本文利用Shyam－Sunder和Myers的优序融资理论模型对中小企业板上市公司的融资选择进行了检验，发现中小企业板上市公司的融资顺序并不完全遵循优序融资理论。关键词：中小企业板，融资顺序，检验部分;成本管理;企业成本作者简介：摘要：1984年Myers和Maj1uf提出优序融资理论，他们认为公司采用的融资顺序应是：内部融资、债务融资、股权融资。本文利用Shyam－Sunder和Myers的优序融资理论模型对中小企业板上市公司的融资选择进行了检验，发现中小企业板上市公司的融资顺序并不完全遵循优序融资理论。关键词：中小企业板，融资顺序，检验大多数对于我国主板市场融资顺序的研究得出的结论是存在股权融资偏好，中小企业板会不会也存在这种偏好呢？本文以中小企业板上市公司为样本，采Shyam－Sunder和Myers的优序融资理论模型对中小企业板上市公司的融资顺序展开分析。一、样本选取截至2012年3月30日，深证证券交易所中小企业板上市公司有665家，考虑到上市时间不长的企业各方面还不是很稳定，于是本文选取了2009年以前上市的企业，剔除6家ST企业，剔除1家金融类企业，最终选定了266家作为研究的样本。本文的数据主要来源于CSMAR数据库。二、基于Shyam－Sunder和Myers模型对中小企业板上市公司融资顺序进行检验1、Shyam－Sunder和Myers的优序融资理论检验模型优序融资理论认为公司在经营投资过程中出现资金缺口时，一般只考虑发行债务，当有资金富余时就把它用于偿还债务。Shyam－Sunder和Myers于1999年发表《关于资本结构的均衡理论和优序融资理论之实证研究》一文，文中运用模型对优序融资理论进行了检验：（1）ΔDit=a＋bPODEFit＋eit其中：（2）DEFt=DIVt＋It＋ΔWt－Ct式中：ΔDit为i公司第t年发行的债务，ΔDit=第t年长期负债－第（t－1）年的长期负债；DIVt为第t年的债务利息支出（包括股利支出）；It为第t年的资本支出，It=构建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金－处置固定资产、无形资产和其他长期资产而收回的现金净额；ΔWt为第t年营运资本的净增加额，ΔWt=第t年年末营运资本－第t年年初营运资本，营运资本=流动资产－流动负债；Ct为第t年扣除利息和税款的经营现金流；DEFt为第t年的资金缺口。根据优序融资理论，对公式（1）进行检验时，如果a=0且优序融资系数b=1，则说明企业在需要外部融资的情况下首先选择以债务融资方式来满足。否则，如果a=0且优序融资系数b=0，则说明首先会选择发行股票的方式。不过，以上结论是建立在企业可以自由借贷而不受约束的假设前提下的，而事实上由于财务风险的存在，企业不可能无限制的使用债务融资，其债务融资能力是有限的，所以如果a的估计值相对较小，且优序融资系数的估计值接近1①，就说明支持优序融资理论。2、检验结果根据优序融资融资理论的假定，正的DEF值表明企业有资金缺口，需要进行外部融资，而负的DEF值则表明企业有富余资金。为了减小负的DEF值对优序融资模型检验的影响，本文借鉴刘星等（2004）②的做法，将负的DEF值设为0。利用266家样本企业的年报数据，分别就2009年和2010年对公式（1）进行最小二乘法回归，结果如表1所示。由表1可知，基于2009年的数据进行检验时，模型拟合度比较好，优序融资系数b的估计值近0.5，可以认为模型还是比较有解释力的，也就是说，企业在进行外部融资时会首选债务融资，这和前文描述性统计时得出的结论相一致。不过从2